市场不是纯粹干净的市场，早先留下的污水和烂泥混杂其问。
    鹤，气度儒雅，血统高贵。周小川就像一只鹤，趟了进去，怎能出淤泥而不染?怎能不搅起更多的混水?国有股
减持、B股开放、券商佣金下调，一个个理想主义的乐章，引来八方台围。
    周小川打硬仗是在他上任证监会主席一年之后。200 1年6月14日，沪市出现2244点的历史最高点，之后不久就掉
头下跣。4个月后人们已可以看出，到lo月22日，股市已跣到1520点，跣幅近三分之一，市场共损失i．了万亿元。
    是谁导致了股市雪崩?当然没有人把这个功劳往自己怀里揽，没有人会认账。但巧的是，在6月14日的前两天，
久经酝酿的《减持国有股筹集社会保障资金暂行办法》公布了。其中第五条规定：股份有限公司首次发行和增发股票时，
均应按融资额的10％出售国有股，减持的价格执行市场定价。这是由财政部牵头，联合5家部委报请国务院批准的。也就是
说，周小川自己是做不了主的。
    减持国有股早有动作。l999年12月2日，中国嘉陵、黔轮胎首先尝试国有股向二级市场投资者配售，但出师不
利，浅尝辄止，之后没有跟进。至fj2001年6月30日，通过i l年积累的国有股存量已达到i?86．06亿股，占3943．63亿存量总
股本的45．29％，国有股加上法人股，非流通股要占总股本的2／3。
    在2001年6月12日的动作之前，消息一直都封锁得极为严密。据说，5月底证监会曾召开了一个小规模的研讨会，
会上吴晓求、高尚全和体改委的一位副司长都在场，大家讨论了放缓增量发行、解决存量问题、优化市场结构、提升公司
价值等，但几乎没有提及国有股减持问题。
    之后市场上关于国有股减持的传言不断，财政部出面断然辟谣：  “没有进行任何有关国有股减持方案的研究。”
可能真的没有研究，也并未按惯例召集讨论，但不研究不讨论也可以决定，财政部辟谣时就已经决定了。
    当6月12日国有股减持的决定公布后，财政部部长项怀诚、证监会主席周小川都称其为利好，说这是一个取赢的
方案。但群众认为只有你一家赢，不信爷。
    了月24日，烽火通信、北生药业、江汽股份和华纺股份4家公司刊登招股说明书，同时披露了经财政部棱准的国有
股存量发行方案。这第一拨4家公司就从股市划拉走33707．2万元给社保基金。社保基金是中国社会弱势群体的命根子，是

财政部力保的硬指标。财政部宣布，200 1年至fj2006年问，社保基金缺口额度总计为4552亿元，其中200 1年缺口在600亿元
上下——这些缺口都要让股市奋勇扑堵?
    社保基金既要从股市中抽血，还要掺和进股市借鸡下蛋。了月3日有公告宣布，社保基金获得中国石化3亿股的申
购和配售，这是社保基金首次进入证券市场。
    市场大惶。股民手无寸铁，只好用脚投票。
    2001年8月8日中国石化上市，以4．6元开市，只比发行价4．22元高0．38元。仅撑了十几天，8月22日便跣破发行
价，8月23日最低价为4．02元。按这两天市场损失计算，持中国石化3亿股的社保基金，一下子就亏损3300万元，这还没算
上利息等费用的支出。社保基金刚一探头，就吃了苦头。
    情形越来越紧，资金链越绷越硬，市场暴跣引来批评声一片。上海睿信投资管理有限公司董事长李振宁写了一篇
文章《股市暴跣谁之过》，指出参考国际市场国企股价格，根据个股的具体情况，在净资产附近减持国有股并配售给流通
股股东，通过除权降低股指和个股价格，消除泡沫，股民可能受损较小；而市价减持，让市场自发寻找平衡点，其结果必
然跣到前述方法所确定的平衡点之下，使股民大受损失。
    市场上有传言说，有18家证券公司老总联名写信给证监会申请救市。
    这其中还有这样一个背景：l999年至200 1年，机构投资者大发展，券商自营和受托理财规模急剧扩大。尤其是在
“5·19”行情中形成了一种类似高息揽存式的理财方式，券商纷纷给出8％甚至10％的保底收益。如南方证券当时的注册资
本是30亿，它背后的股东是工农建中四大行及人保公司，这等同于国家信用，是国家理财，且高息达8％，因此一时问募集
资金几百亿。如今股市骤然下跣，股价轮番跳水，一旦进入恶性循环，以市场自身的力量将无法止跣。
    市场分析认为，10月将在上海举行的亚太经济合作组织(APEC)会议是中国重大事件之一，而美国股市回升到
“9·1 1”袭击事件之前的水平也是经济界重大事件之一，很多市场人士认为在APEC会议期间，管理层有望从美国的救市
策略中得到启示。因此，APEC会议将是大盘反弹的最好契机。
    证监会首席顾问粱定邦也认为：通过国有股减持所得到的资金不多，市场反应不好，国有股减持需要一种更理想
的方式。lo月13日，周小川在对外演讲时暗示，证监会并不赞成国有股如此减持。这与他6月13日对国有股减持积极的表
态相异。

    所有的信息似乎都预示着国有股减持将缓行。然而，10月18日，财政部副部长金立群在APEC会议中国筹委会秘书
处举行的新闻发布会上，重申了国有股减持的重要性，他认为，国有股减持10％，数量并不大，之所以现在有各种说法，
可能是由于有些人对国有股减持的意义还不太了解，思维有些混乱，国有股减持政策没有修改的必要。
    金立群此言一出，人民复大惶。在接下来的星期五和星期一两个交易日中，股市急剧大跣，瞬间便击穿了l600点
直奔l500点。有人预测沪市将直奔1300点，风声鹤唳。据说，财政部部长项怀诚的办公室和家里电话都被人公布在了网
上。
    10月22日，股市的神经要断了。下午3点，周小川去国务院开会，晚了点多回到证监会。晚9时，中央电视台告
知，证监会宣布国有股减持办法暂停。于是，这项由5大部委联合调研，由财政部主持的国有股减持办法，只实行了三个
月就被证监会独家宣布暂停了。
    股民依然用脚投票。10月23日一开盘，股市发泄般地井喷，当日沪市涨幅达9．86％，深市更涨幅到顶天的
10．00％。这是l996年有涨跣停板制度以来股市最大的一次涨幅。
    2002年6月24日，国务院叫停国有股减持：除企业海外发行上市外，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集
社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法。
    当日沪市上涨l44．427点，深市上涨297．451点。
    财政部和证监会发言人的解释中规中矩：国有股减持是一项重要的改革举措，方向是正确的，符合国有经济结构
调整的基本原则，有利于进一步完善现代企业制度，促进社会保障体系的建立。但国有股减持是一项探索性工作，是一个
复杂的系统工程，在相当长的时间内，难以制定出系统性的、市场广泛接受的国有股减持的实施方案。同时，国家设立的
全国社会保障基金通过国家财政拨款和海外上市时的上缴等形式目前已达到相当规模，近期社会保障资金基本平衡，每年
需补充的现金量不大，没有必要通过国内证券市场减持套现来筹集资金。鉴于上述原因，国务院作出了停止通过国内证券
市场减持国有股的决定。停止通过国内证券市场减持国有股后，为了增强全国社会保障基金实力，除继续采取国家财政增
加拨款等方式外，有关部门将进一步研究，把部分国有股划拨给全国社会保障基金，这部分划拨的国有股不在证券市场上
减持套现。全国社会保障基金可以在需要时，通过分红、向战略投资者协议转让等形式来充实社保资金。
    然而，  《2 1世纪经济报道》发表社论，从根本上否定了政府减持国有股的合法性：现在流通股股东在国家决定进

行国有股减持之前购买股票的理性决策，是根据当时的制度背景作出的；但是国有股减持改革的出台改变了原来的决策环
境，从而使投资者原来的决策变成了错误的决策，并因此蒙受损失。从这一意义上讲，作为国家的一项重大改革，国有股
减持对流通股股东的私人财产权造成了侵害。因此，如果对国有股减持的合法性进行评价，那么问题的实质就是国家是否
有权对私人财产权进行剥夺。
    社论说，国有股是人民财产，要通过减持筹集的社保基金也是人民财产，人民虽然把财产的日常管理职权委托给
了政府，但是遇到国有股减持这种重大的问题，需要拿到全国人大讨论。从法律层面上看，全国人大是在代表人民行使财
产的处分权。无论最后表决的结果如何，全国人大审议或专门立法将从程序上保证国有股减持的合法性和公正性。从这个
角度看，对国有股减持的思考不能仅仅纠缠于经济意义上的谁盈谁亏，除了实体上的公平，我们更应该强调法律程序的公
平和透明度。
    但也有人反对停止国有股减持。美国凯托研究所副主席詹姆斯·多恩批评中国政府宣布终止国有股减持，他认为
中国目前还没有真正意义上的资本市场，现行的金融体制结构是与保护产权和自由资本市场原则相违背的。国有企业数量
在上市公司中占绝对比重，同时国家持有上市公司的大部分股份，而这些股份是不可交易的，这意味着，投资者不可能是
上市国有企业的真正所有者。保护产权的排他性是基础，这一点在中国已经大体具备，但更重要的是保护产权的可交易
性，这方面还有很长的路要走。中国需要的是政府更少的干预而不是更多，通过对产权交易实行限制来达到对股价的人为
支持，是一个导致灾难的处方。
    股民不想那么多，不想那么远，只要眼下就爽，哪怕是虚拟的。
    2002年10月了日下午3时许，有人打开新浪网财经频道，大吃一惊：怎么股市提前一天开市了?再看沪市指数图
形，已从1581点飙升到了1706点!在大家沉浸在国庆黄金周的醉意朦胧之际，不知不觉股市已经发生了惊天动地的转折，
令人不敢置信!心存疑惑，四处打探，结果被告知：纯属虚拟。让人白白浪费了感情!
    实际情况是，至fj2002年1 1月2了日，沪市已跣破l340点，后来更跣破1300点大关。当然这不是国有股减持这一柄
悬头之剑所致，因而叫停也解决不了根本。