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我最近读了麦肯锡(Mckinsey＆Company)的一本新书． 《价值：企业财务的四根支柱》(Value：The Four Corners tones of Corporat eFinance)．大有温故而知新之妙.这本书是作者10年前的杰作的更新版.这次我体会最深的是如何看待企业的利润增长率.作者很严谨地证明了企业利润的快速增长难以持续；其次．即使可以持续．也未必能给企业带来真正的价值．原因在于资本回报率(return on invested capital．ROIC)可能太低(低于资金成本).资本回报率太低可能有多种原因．比如商业模式上的缺陷.而这种缺陷是无法用高增长来解决的. 股票本身没有什么好研究的．值得研究的是企业.我觉得有一个常识性的结论应该在此一提.一个企业究竟是否上了市．对于它的内含价值是没有任何影响的.只有当上市集资时企业的估值超过企业的内含价值(让新股东做冤大头)．这个IPOq?为才有增值.当然．上市有助于企业的后续融资．但是对于大多数大中型企业来讲．上市地位对于融资的影响是不大的.最重要的一点．新筹集的资金是否能够增加企业的每股内含价值．还是个大问号.对于大量的企业来讲．上市集资只是为它们摧毁股东价值提供了一个更好的平台. 在谈到为什么美国股票长期比亚洲股票昂贵的原因时．麦肯锡的人说．虽然亚洲企业的利润增长率比较高．但是它们的资本回报率却远远低于美国公司.比如．2007年．美国上市公司的平均运营资本回报率为17％．而亚洲公司的为10％.很多亚洲公司把股票的上市地搬到美国．想沾点光．不料变成了孤儿股.从中长期来看．股市是不傻的：股票的估值终究取决于企业的价值.而企业价值的核心是贴现现金流(discounted cashflow．DCF).美国公司的利润增长率虽然不高．但是它们的毛利率很高．从而资本回报率很高.资本支出影响估值 而且．由于美国企业的资本支出一般不大．所以．它们的很多企业成了名副其实的收割机或者印钞机.股票市场特别钟爱那些印钞机的公司.凡是做过企业估值模型的人们都知道．资本支出巨大的企业往往估值很低．它们的前期投入阶段有四个问题：一是建造风险．.是未来回报的不确定性．三是掉头难．四是回报率低. 大量的亚洲公司由于利润率低．所以要么降低分红率．要么不断筹集新的资金．应付资本支出.当然．这直接影响到企业EtgDCF价值.这几年来．我研究过一家东南亚的水务公司.公司管理层的正派、勤奋和水平都让我很仰慕.但是．它们的资本支出很大.根据我的估值模型．这家公司股价上涨的空间不大：虽然它的生意会很快做得很大．但是它会需要不断地融资和摊薄；所以．它每股的利润增长会很慢．每股现金流的增长会更慢. 除了资本支出．有些行业和企业对流动资金的需求也非常大．而且难以控制.这同样也会影响企业价值. 麦肯锡的人花了大量的笔墨．用实例解释为什么上市公司把利润在各个年份推来拉去．谋求一条平滑的利润增长曲线．完全是徒劳和愚蠢；同样的．在折旧、费用摊销、税收和认股权证的计价方面所耍的各种小把戏．对于股票价格都是没有意义的.这些．我当然都赞同. 作者把企业的增长归纳为好、中、坏三类.好的包括用新产品打开新市场和增加现有顾客的购买量.中级的包括在快速成长的市场中扩大市场份额和收购中小规模的竞争者.坏的增长包括促销．进行很大的并购．或者进行技术革新. 此书技术性较强．读起来不如福尔摩斯探案集有趣；有些理念也未必完全能让人接受.不过．它推理严谨．案例颇多．实乃必读之经藏.洋财网的专业团队给投资者提供即时的讯息和专业的市场评论、每周的交易数据公告、美股交易员培训、美股开户等，为投资者确保股市投资受益。 (责任编辑：zhi) |
